KKM’nin Kaybedenleri ile Kazananları Kim ve Sona Ererse Ne Olur? – Ege Yazgan

Kur Korumalı Mevduat (KKM) ekonomi politikası çevrelerinde çok tartışılır oldu. Bu yazıda bu politika enstrümanının kaybedeni kazananı kim, sona ererse ne olur sorularına cevap vermeye çalışacağım. Bunu yaparken Ege Cansen’nin, Sözcü gazetesi, 31.09.2023 tarihli, “KKM’nin Merkez Bankası’na maliyeti sıfırdır” başlıklı yazısında verilen örneği takip edeceğim. Yazı çok tartışma yarattı. Bu yazıda bu tartışmalara açıklık sağlamayı amaçlıyorum. Buradaki mekanizmaların iyi anlaşılmasının da ekonomi politikası açısında önemli olduğunu düşünüyorum.

Vatandaşın elinde 200 Bin dolar var. Dolar kuru da 20 TL. Vatandaş bu parasını bankada döviz tevdiat hesabı (DTH) olarak tutuyor. Banka DTH’a faiz ödemiyor.

Banka ise şu durumda.

Bu durumda Merkez Bankası (MB) vatandaşa şunu teklif ediyor: Bana 100 dolarını ödünç ver, bankada bir KKM hesabı aç, yıllık % 20 (6 aylık %10) faiz al. Döviz kurundaki artış % 20’i geçerse, yani % 20 getirinle 100 Bin dolar almayacaksan merak etme ben sana 100 Dolarını geri alacak kadar TL vereceğim. KKM sahibi için sıfır maliyetli olan bu “opsiyonu” vatandaşın satın aldığını varsayalım. Vatandaş 100 Bin dolarını bankaya yatırır. Bunun karşılığında banka kendisine, 6 ay vade ile 2 Milyon TL’lik bir KKM hesabı açar. Vatandaşın varlıklarının kompozisyonu değişmiş olur.

KKM nasıl harcama yaratıyor ?

MB bankadan 100 Bin doları alır, karşılığında bankaya 2 Milyon TL verir. Bankanın 100 Bin Dolarlık DTH’ı TL hesabı olan KKM’ye dönüştüğü ve kendisinde yatan 2 Milyon TL KKM için 6 aylık % 10 faiz ödeyeceği için bu parayı bir yere yatırması gerekiyor, atıl rezerv olarak tutamaz. DTH için böyle bir sorun yoktu çünkü, DTH için faiz ödemiyordu, DTH atıl durabilirdi. Bankanın paranın yarısını kredi vererek değerlendirdiğini, kalan yarısı ile de hazine tahvili aldığını varsayalım. Bankanın kar elde etmesi için hazine tahvilinin faizinin ve kredi faizinin KKM faizinin üzerinde olması lazım. Her ikisinin de 6 Aylık % 12 (yıllık % 24) olarak gerçekleştiğini varsayalım.

Daha önce bankada DTH olarak duran 100 bin dolar atıl rezerv iken, kredi veya tahvil alımına dönüşmesi söz konusu değilken, şimdi TL varlıklara (kredi ve tahvil) dönüştüğü için harcama olarak ekonomiye dahil olmuş olacak. Krediyi alan firma ve hazine bu harcamayı yapacak olan taraflar. Yani KKM toplam talebi arttırmış oldu.

KKM’nin yarattığı harcamayı kim finanse etti?

Şimdi MB tarafına bakalım. MB rezervlerine alacağı 100 bin dolar için 2 Milyon TL baz para yaratıp bu parayı bankaya verecek. Şu şekilde yazmak mümkün.

Opsiyon yükümlülüğü ise bilançoda yer almayacaktır, “swap”larda olduğu gibi, ama bir de 100 bin dolar opsiyon yükümlülüğü olduğu unutulmamalı. Yani KKM’nin özelliği gereği bu meblağın 100 bin dolar olarak kalacağının garantisi. Eğer kur yükselirse bu yükümlülük artacak ve ek yükümlülük yine baz para olarak yaratılacak.

Peki MB bunu neden yapıyor? MB’nin esas derdi, DTH’ı olanlardan ziyade, TL’den dolara dönmek isteyeceklerde. Onları da KKM’ye alarak TL’lerinin dolara yönelmesini istemiyor. Ayrıca, zaten dolarda olanların (DTH) dolarlarını rezervlerine alarak, bu örnekte gösterdiğimiz gibi, gerektiğinde TL’nin değerini korumak için dolar satışı yapabilir duruma gelmek de istiyor. Bir not olarak belirtelim TL’den KKM’ye geçenlerden MB’ye rezerv eklenmesi olmuyor.

MB’nin ana amacı kur artışını kontrol etmek ama bunu KKM ile yapınca, para yaratarak kredi ve devlet harcamasını finanse ediyor. KKM olmadığı durumda banka kredi vermiyor hazine tahvili almıyordu. Yapamaz mıydı? Yapabilirdi, zaten kredi yaratması için mevduata da ihtiyacı yok. Ama burada yapmadığını varsaydık. En azından, DTH’dan krediye dönüşün, TL’den krediye dönüşten daha zayıf olacağını varsaymak yanlış olmaz. Tahvil açısından bakılınca durum daha net. DTH üzerinden bankanın tahvil alıp kur riski üstleneceğini öne sürmek doğru olmaz.

KKM’nin sona ermesi

İlk 6 ayın sonunda kur 23 TL olduğunda, banka da % 10 faiz ödediğinde vatandaşın aktifinde 2.3 Milyon TL olacak (kur korumalı olduğu için).

Bu ek gelen 300 Bin TL’nin, 200 Bin TL’si % 10 faizin karşılığı olarak banka tarafından üstlenilecek. Kalan 100 Bin TL ise MB tarafından karşılanacaktır ve 100 Bin TL ek para yaratılacaktır.

Bu ek yaratılan para (100 Bin TL), KKM yaratılışındaki 2 Milyon gibi mevduata yansıdı zaten. Vatandaşın varlıklarında bunu görüyoruz zaten. Kalan 200 Bin TL’de bankanın bilançosunda faiz ödemesi olarak yer alıyordu, o da mevduata vade sonunda yansıtıldı. Bankada durum şu şekilde.

Önemli soru bu 2.3 Milyon TL’nin ne olacağı? Eğer vatandaş bu parayı KKM’ye değil dolara çevirmek isterse durum başka KKM’ye devam ederse durum başka olacak. Dikkat edersek vatandaşın hesabında faiz ödemeleri ile birlikte 2.3 Milyon TL’lik KKM mevcut.

Bu noktada KKM’yi bitirelim ve ne olduğuna bakalım. Çünkü KKM devam ederse aynı şeyler olmaya devam edecek: Banka kredi yaratacak, hazine tahvili alacak, harcama genişleyecek vs. KKM’yi bir tur daha devam ettireceğimiz durumu da yazının sonuna ekleyelim.

KKM’yi bitiren KKM sahibi 2.3  Milyon TL’lik KKM sini, yeniden, 100 bin dolar DTH olarak tutmaya karar verdi. Bunun için 2 Milyon 300 Bin TL verip bankadan 100 Bin Dolar talep edecek. Doğal olarak banka bu 100 Bin Dolar’ı MB’den alacak. Artık, MB’nin varlığında 100 bin dolar rezerv değil, 2.5 Milyon TL nakit olacak. Yarattığı para MB’ye geri döndü. Bir anlamda, vatandaşın bu kararı ile MB yarattığı 2.3 Milyon TL’yi sterilize etmiş oldu.

KKM bitince banka’nın durumu ise

KKM bitince, banka verdiği kredileri ve hazine tahvillerini yenilemedi (“roll-over” etmedi). Altı ayda 200 Bin TL faiz ödedi, karşılığında 240 Bin TL kredi faizi ve tahvil getirisi (120 + 120) elde etti. Yani 40 bin TL faiz farklarından kar elde etti. Bunu da sermayedarlarına ödemekle yükümlü.

Sonuçta ne oldu, maliyeti kim ödedi ?

KKM bitince yaratılmış olan 2 Milyon 300 Bin TL tamamen harcama akımından çekildi, yani toplam talep bu kadar düştü. Bunun sonucunda enflasyonun düşmesi ve işsizliğin artması beklenir. KKM ne kadar yaygınsa bu etkide o kadar güçlü olur. Ancak böyle olur mu aşağıda tartışacağız.

Bu arada hiç enflasyondan bahsetmedik. Örneğimizde 6 aylık enflasyonun % 15 (yıllık % 30) olduğunu varsayalım. Şimdi bu sürecin kimlere ne kazandırdığı ne kaybettirdiğini tartışabiliriz. MB’nin maliyeti sıfır. Yarattığı parayı olduğu gibi geri aldı. Banka, küçük de olsa, faiz farklarından bir kar elde etti.

Hazine ve firmalar enflasyonun altında fon elde ettiler. Enflasyon % 15 iken % 12 faiz ödediler.  KKM sahibinin 100 bin doları 100 bin dolar olarak kaldı ve % 15  artan kur (20 TL’den 23 TL’ye) sayesinde enflasyona karşı korundu. Ama KKM değil de TL mevduatta dursaydı, % 10’un üzerinde (KKM faizi), % 12’nin (kredi faizi) altında olacak olan TL mevduat faizi ile kendini enflasyona karşı koruyamayacaktı.

Krediyi alan firma, varsayalım ki, bir hizmet sektörü firması olsun. Devletin de bankadan aldığı borç ile (tahvil karşılığı) bu firmanın mallarını talep ettiğini varsayalım. Firma hem krediyi (faizi ile birlikte) geri ödemek hem de diğer masraflarını karşılamak için fiyatlarını arttıracak. Bu firmanın ürettiği hizmetlerin fiyatını tam enflasyon kadar arttırdığı kabul edelim (%15). Firma, tüm maliyetini kredi ile karşılamışsa, hiçbir öz sermaye kullanmadan (mesala kendi parasını KKM’de değerlendirerek) net faliyet karı olarak % 3 kazanç elde edecektir. Maliyetin kimin tarafından ödendiği ise gibi son derece açık: Her kim varlıklarını enflasyon karşısında koruyamıyorsa; mesala TL mevduat sahipleri, her kim gelirlerini enflasyon karşısında koruyamıyorsa; mesala ücretliler, fatura onlar tarafından ödendi.

Makro ekonomi açısında bakarsak, düşen talep ile birlikte ortaya çıkacak olan işsizlik ve düşen büyüme esas sorunu oluşturacaktır. Bu arada, pozitif bir etki olarak, enflasyon da düşecek ama bir koşulu var: Döviz kurunun artmaması. Döviz artarsa, enflasyonun da artacağı malum. MB’nin KKM’yi, yeni harcama yaratmak için değil, döviz kurunu kontrol etmek için uygulamaya başladığını hatırlayalım. Eğer KKM bittiğinde, TL mevduatı olanlar da, DTH’a geçmek isterse kuru kontrol etmek, mevcut TL faizleriyle ve KKM’siz imkânsız olur. Diğer yandan düşen toplam talebin, ithalat talebini, yani akımdan gelen döviz talebini düşüreceği açık. Bu biraz frenleyici olur ama esas sorun stok tarafında, yani TL mevduat sahiplerinde.

KKM devam etseydi ne olurdu?

Eğer KKM, Cansen’in örneğinde olduğu gibi, bir 6 ay daha devam etseydi ne olurdu? Yani KKM sahibi 2.3 Milyon TL’si (veya 100 bin doları) için, ikinci bir altı ay yıllık %20 (6 aylık %10) KKM faizini kabul eder. Bu durumda, yukarıda özetlenen döngü bir 6 ay daha devam edecek, daha fazla para ve harcama yaratacaktır.

Bu durumda 100 bin dolar MB rezervlerinde kalmaya devam edecek, 6 ay sonunda KKM faizi ve ana para tutarı, toplam 2 Milyon 530 Bin TL olacaktır.

Banka, eski kredilerini ve tahvil alımları yenileyecek. Ayrıca 2.3 Milyon TL’nin üzerine eklenen 230 bin TL faiz ödemesi karşılığında, yeni kredi verecek ve/veya yeni tahvil alacaktır. Böylelikle ekonomiye yeni 230 Bin TL’lik harcamanın da eklendiğinin altını çizelim. İkinci tur sonunda KKM ekonomiye toplam 2 Milyon 530 bin TL eklemiş oldu. İlk 6 ayda 2.3 Milyon TL geldi, ikinci 6 ayda bu 2.3 Milyon TL ekonomide kaldı üstüne 230 Bin TL daha eklenerek toplam hacim 2 Milyon 530 bin TL’ye çıktı. Bu paralar kredi alan firma ve hazine tarafından harcanmaya devam etti. Bunun 2 Milyon 100 Bin TL si MB tarafından baz para olarak yaratıldı. Geri kalan 430 Bin TL bankacılık sistemi tarafından KKM nedeniyle yaratıldı. Eğer para DTH olarak kalsaydı ve KKM hiç olmasaydı bankacılık sistemi bu parayı kredi vererek veya hazine tahvili alarak harcamaya dönüştürmeyecekti.

Cansen’in örneğindeki rakamlarla devam edelim ve bu ikinci turun sonunda KKM’yi bitirelim. İkinci 6 ayın sonunda dolar 25 TL oluyor, yani 100 bin dolar 2.5 Milyon TL ediyor. Bu durumda KKM sahibi kur farkı almayacak ve MB ek para yaratmak zorunda kalmayacaktır.

İkinci turdan sonra KKM biterse ve KKM sahibi 2.5 Milyon ile 100 bin dolarını geri alırsa ne olur? MB 100 bin doları bankaya, 25 TL dolar kurundan geri verir, böylece ekonomiden 2.5 Milyon TL çekilmiş olur. Bu miktar yaratılan ilk 6 ayda yaratılmış olan 2.1 Milyon TL’nin de üzerinde. Dolayısıyla MB piyasadan yarattığının üzerinde bir para çekmiş olur (elbette MB daha sonra bu parayı tekrar piyasaya verebilir). Ancak bu durumda MB, 21 TL’den “satın aldığı” dövizi 25TL’den geri vermiş oldu.

Sonuç olarak KKM devam ettikçe, bittiğinde stoktan çıkacak olan miktar giderek artıyor. İlk 6 ay sonunda bu miktar 2.3 Milyon TL idi, ikinci 6 ayın sonunda ise 2.5 Milyon TL oldu. Bu talepteki çöküşün illaki daha sert olacağı anlamına gelmez. Enflasyon nedeniyle reel talep çöküşü artabilir de azalabilir de. Bu da enflasyonun kur artışının geride olması ile mümkün. İkinci 6 ayın sonunda KKM bittiğinde, kur 25 TL’de iken aynen böyle bir durum ortaya çıkıyor.

Bu arada kazanan ve kaybedenler yine aynı. Muhasebe anlamında MB’nin kaybı olmadığı gibi kazancı var sayılabilir. Yarattığı paranın üzerinde TL elde etti. Kazananlar yine hazine ve kredi alanlar (banka da yine az bir kazanç elde eder). Enflasyonun altında fon elde ettiler. Bu ikinci 6 ayda, KKM mevduatı olan parasını enflasyona koruyamadı çünkü kur artışı enflasyonun altında kaldı. Ama TL mevduat sahipleri, enflasyona karşı, daha da fazla kaybetti. Ödenen enflasyon “vergisi” ödeyenler ise aynı varlıklarını enflasyon oranında (TL bazında) koruyamayanlar.